在醫(yī)療行業(yè)高速發(fā)展的今天，華潤的公立醫(yī)院并購之路也幾乎從未停止。去年4月，憑借著央企的身份優(yōu)勢，華潤醫(yī)療攜手另一央企醫(yī)療巨頭中信醫(yī)療共同入股鳳凰醫(yī)療(01515.HK)，三合一成為亞洲最大規(guī)模的醫(yī)院集團(tuán)。

　　毫無疑問，華潤醫(yī)療已經(jīng)成為自國家發(fā)布公立醫(yī)院改制信號(hào)以來參與得最廣、最深的醫(yī)療巨頭之一，但就在最近，一位接近華潤醫(yī)療的業(yè)內(nèi)人士卻對(duì)記者透露，他們現(xiàn)在也很苦惱：“一路并購了這么多醫(yī)院，但還是沒有形成自己的優(yōu)勢資源，也沒有形成華潤的醫(yī)療品牌，未來如何在市場上作一些差異化的部署，目前都沒有想得很清楚。”

　　在中國的資本市場上，越來越多的“華潤”似乎正在誕生，尤其是新醫(yī)改以來，在政策的推動(dòng)下，包括朗瑪信息、三星醫(yī)療、信邦制藥等上市公司以及以萬達(dá)集團(tuán)為代表的房地產(chǎn)企業(yè)均利用自有的資本化優(yōu)勢大手筆并購、自建醫(yī)院，但真正形成優(yōu)勢資源的卻寥寥無幾。醫(yī)療服務(wù)并購，究竟該如何“買買買”才算精明?

　　成長的苦惱

　　華潤、中信以及鳳凰的“三合一”一舉誕生了國家隊(duì)領(lǐng)銜的醫(yī)療龍頭集團(tuán)，運(yùn)營共109家醫(yī)療機(jī)構(gòu)和3家養(yǎng)老機(jī)構(gòu)，其中包括9家三級(jí)醫(yī)院、12家二級(jí)醫(yī)院、34家一級(jí)醫(yī)院和54家社區(qū)醫(yī)療機(jī)構(gòu)，合計(jì)醫(yī)療機(jī)構(gòu)實(shí)際開放床位數(shù)約12480張，覆蓋全國醫(yī)療版圖，且按運(yùn)營床位數(shù)量計(jì)算為亞洲最大的醫(yī)院集團(tuán)。

　　但在過去的一年，這個(gè)超級(jí)醫(yī)院集團(tuán)的運(yùn)營卻未盡如人意：根據(jù)3月24日公布的2016年度財(cái)報(bào)，全年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)額15.33億元人民幣，而應(yīng)占年度虧損達(dá)到約15億元。

　　“這些年華潤收購了那么多醫(yī)院，但迄今還沒有形成它的優(yōu)勢資源，真正的優(yōu)勢資源還是在公立醫(yī)院手里。”一位不愿透露姓名的業(yè)內(nèi)人士對(duì)記者表示，他認(rèn)為，現(xiàn)階段，“爆買”之后如何再過整合關(guān)，是華潤必須面對(duì)也是最難面對(duì)的。

　　根據(jù)公開資料，華潤醫(yī)療2011年于香港掛牌成立，由華潤集團(tuán)全資控股，也是國資委系統(tǒng)第一家醫(yī)療集團(tuán)。在經(jīng)歷了2011年到2014年的3年時(shí)間，用自建加收購模式完成了10家醫(yī)院的快速擴(kuò)張后，華潤醫(yī)療已經(jīng)成為國內(nèi)規(guī)模最大的社會(huì)辦醫(yī)醫(yī)療集團(tuán)。目前，華潤醫(yī)療網(wǎng)絡(luò)主要分布于廣東廣州、云南昆明、湖北武漢、安徽淮北和江蘇徐州，這些被并購的醫(yī)院主要由原先國企(廠礦)醫(yī)院和政府辦醫(yī)院改制而來，均為非營利性醫(yī)院和醫(yī)保定點(diǎn)醫(yī)院。

　　“每一屆的總經(jīng)理都有自己的并購和擴(kuò)張任務(wù)，而往往一個(gè)醫(yī)院的并購前后會(huì)涉及好幾年的時(shí)間，所謂的整合也很容易不了了之。”以上業(yè)內(nèi)人士如此概括包括華潤在內(nèi)的諸多上市公司并購公立醫(yī)院的現(xiàn)狀。

　　普華永道思略特合伙人孫超在接受記者采訪時(shí)表示，很多醫(yī)療類上市公司在入場并購之初會(huì)盲目認(rèn)為并購醫(yī)院很好做：“醫(yī)院現(xiàn)金流豐厚，并且屬于社會(huì)稀缺資源，提升管理后獲得利潤并不難。并且藥企參與并購還能打通后期的銷售、藥品研發(fā)環(huán)節(jié)，成為全產(chǎn)業(yè)鏈中的一環(huán)。”但事實(shí)往往并非如此。

　　一方面，政府管控在醫(yī)院內(nèi)部起到了比投資方更重要的角色，比如，去年以來政府大力推行的兩票制以及藥品零加成就對(duì)包括華潤鳳凰醫(yī)療、復(fù)星醫(yī)藥在內(nèi)的全產(chǎn)業(yè)鏈布局的并購方形成了挑戰(zhàn)。

　　此前，全產(chǎn)業(yè)鏈布局產(chǎn)生收益的原因在于，醫(yī)療機(jī)構(gòu)的銷售價(jià)格和藥企、器械企業(yè)出廠價(jià)格之間存在加價(jià)，又因?yàn)樗幤芳映伞⑸虡I(yè)回扣等機(jī)制的存在，進(jìn)一步導(dǎo)致供應(yīng)鏈利潤豐厚。但兩票制的推行擠壓了藥品流通的水分，供應(yīng)鏈能夠獲得的回報(bào)也就大大縮水。對(duì)于非營利性醫(yī)療機(jī)構(gòu)占主體的華潤鳳凰醫(yī)療來講，供應(yīng)鏈?zhǔn)杖氲臏p少影響巨大。

　　而另一方面，投資方寄希望于提升醫(yī)院管理來做高營收效益的目標(biāo)事實(shí)上也難實(shí)現(xiàn)。此后的華潤鳳凰醫(yī)療擁有1.2萬張床位，這數(shù)萬張床位分布在全國超過100家的醫(yī)療機(jī)構(gòu)，包括綜合醫(yī)院、專科醫(yī)院，三級(jí)醫(yī)院、社區(qū)醫(yī)院，公立醫(yī)院、民營醫(yī)院，營利性醫(yī)院、非營利性醫(yī)院，所覆蓋的地域范圍，包括北京、河北、江蘇、湖北、浙江、云南、廣東等多個(gè)省份和特點(diǎn)不同的地區(qū)，管理難度可想而知。

　　其三，醫(yī)院管理往往是“人”的管理，資本快速入侵后，包括醫(yī)院體制管理、人才管理往往都面臨大的變動(dòng)，管理者和醫(yī)生團(tuán)隊(duì)又往往決定了醫(yī)院的后期發(fā)展。在華潤入主鳳凰半年以后，鳳凰醫(yī)療管理層便遭遇了大換血，華潤系、中信系全面掌控，其中，包括鳳凰醫(yī)療最早的創(chuàng)始人徐捷亦辭任董事長，在醫(yī)院運(yùn)營管理領(lǐng)域經(jīng)營28年的鳳凰醫(yī)療，僅半年時(shí)間便全面易主。管理層的變動(dòng)給這家上市公司帶來的影響不言而喻，鳳凰醫(yī)療曾經(jīng)連續(xù)數(shù)年保持盈利狀態(tài)，但卻在去年虧損接近15億元。

　　何以解憂

　　華潤的難題也正是現(xiàn)如今轟轟烈烈的醫(yī)療服務(wù)并購市場所面臨的共同難題。

　　根據(jù)普華永道近期的一份2016醫(yī)療行業(yè)并購分析報(bào)告，在過去的一年中，醫(yī)藥、醫(yī)療企業(yè)、醫(yī)療服務(wù)三大類別交易總量較過上年增長26%，其中，由財(cái)務(wù)投資者主導(dǎo)的醫(yī)療服務(wù)類交易量猛增，從2015年的16起上升到了78起，增長了接近四倍，而戰(zhàn)略投資者主導(dǎo)的醫(yī)療服務(wù)數(shù)量卻下降了近10%。

　　“財(cái)務(wù)投資，最典型的特征就是快進(jìn)快出，比如投資一些專科連鎖，它的估值增長在這幾年會(huì)比較快，也就比較容易獲得收益;而戰(zhàn)略投資就需要投資者有耐心，可以停下來慢慢發(fā)展，這些投資機(jī)構(gòu)往往是以國企、央企為主。”景旭創(chuàng)投創(chuàng)始合伙人錢庭梔說。

　　從分類上來看，戰(zhàn)略投資者往往分為兩個(gè)主要方向，其一是以華潤、復(fù)星為代表的大型醫(yī)藥集團(tuán)，借由醫(yī)院并購?fù)晟迫a(chǎn)業(yè)鏈的布局，但整合難度不小。事實(shí)上，包括華潤、復(fù)星、國藥在內(nèi)的一批謀劃醫(yī)院并購的公司中尚未出現(xiàn)成功并可以進(jìn)行復(fù)制的案例。

　　另一批則是以萬達(dá)為代表的房產(chǎn)集團(tuán)，錢庭梔透露，這些房產(chǎn)公司轉(zhuǎn)型來做醫(yī)院并購?fù)康谋容^簡單，“建醫(yī)院”可以獲取更多的土地儲(chǔ)備，繼而再建養(yǎng)老地產(chǎn)、康復(fù)中心。

　　謀局醫(yī)療服務(wù)長遠(yuǎn)發(fā)展的投資者該如何定位并購擴(kuò)張的戰(zhàn)略前景?業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，養(yǎng)老和自建醫(yī)院以及專科連鎖或許是不錯(cuò)的方向。

　　“養(yǎng)老是很多正在做戰(zhàn)略投資的并購者在考慮的方向，這個(gè)方向與國家的政策方向一致，管理也比較容易，未來的增長需求也會(huì)比較穩(wěn)定。”孫超透露。

　　根據(jù)全國老齡委公布的數(shù)據(jù)，在未來，中國大中城市老年空巢家庭率將高達(dá)70%。而以傳統(tǒng)養(yǎng)老院為代表的養(yǎng)老機(jī)構(gòu)數(shù)量目前遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足市場需求，以北京為例，目前北京全市的養(yǎng)老院床位約為8萬張，其中，歸屬于公立養(yǎng)老院的幾乎沒有一張空置的床位。

　　此外，還有不少投資者選擇了自建醫(yī)院。“在過去的三年，全國新建了近千家三級(jí)醫(yī)院，自建醫(yī)院相比較改制傳統(tǒng)公立醫(yī)院，在管理的整合難度上會(huì)小一些，因?yàn)獒t(yī)療企業(yè)主要靠的是管理，如果新的大股東來了，老的管理團(tuán)隊(duì)走了，容易出現(xiàn)管理上的漏接。”錢庭梔說。但他也坦言，自建醫(yī)院并非易事，“一家新的醫(yī)院從建設(shè)到成本打平，往往需要7年以上時(shí)間。”

　　在此前一波大規(guī)模的醫(yī)院并購上，有人戲言，“三級(jí)城市的第二人民醫(yī)院”成了香饃饃，這主要緣于新醫(yī)改中對(duì)區(qū)域醫(yī)療機(jī)構(gòu)的重新部署劃分，在醫(yī)療服務(wù)水平以及病人流量上稍遜色的縣級(jí)地區(qū)“第二人民醫(yī)院”成為了“公轉(zhuǎn)民”的重點(diǎn)機(jī)構(gòu)，但實(shí)際上，前幾年上市公司對(duì)這些區(qū)域性醫(yī)療機(jī)構(gòu)的并購整合卻并不成功，“跑馬圈地”式的并購加大了整合難度，優(yōu)勢資源也難以獲得。

　　“專科醫(yī)院的并購整合就會(huì)容易一些，這也是為什么現(xiàn)在財(cái)務(wù)投資者會(huì)比較熱衷的原因：價(jià)格低，并且可復(fù)制性強(qiáng)。”錢庭梔對(duì)此表示。相比較體量大、收購難度高并且較難形成協(xié)同效應(yīng)的公立綜合醫(yī)院收購，縱深式收購專科醫(yī)院或許也是不錯(cuò)的路徑，在管理和技術(shù)上可以形成一定的協(xié)同以及連鎖效應(yīng)，有“專科醫(yī)院上市第一股”之稱的愛爾眼科就是典型案例。

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